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各類經(jīng)濟(jì)政策對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)有何影響？管理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、金融風(fēng)險(xiǎn)，是否要堵住所有風(fēng)險(xiǎn)缺口，在管理風(fēng)險(xiǎn)中是否應(yīng)該更好地引導(dǎo)和發(fā)揮市場(chǎng)的作用？

圍繞上述問題，上海交通大學(xué)中國(guó)金融研究院（CAFR）副院長(zhǎng)劉曉春撰文表示，談維護(hù)金融穩(wěn)定，不能只局限在金融領(lǐng)域。一切維護(hù)金融穩(wěn)定和防范金融風(fēng)險(xiǎn)的政策、措施，都必須遵循市場(chǎng)和金融體系規(guī)律，發(fā)揮其自身作用。

一般分析金融風(fēng)險(xiǎn)成因，主要來自兩個(gè)方面：一個(gè)來自于市場(chǎng)因素，一個(gè)來自于金融機(jī)構(gòu)。

◎ 市場(chǎng)因素很多，如企業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗導(dǎo)致的信貸風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)資金供求變化導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等；

◎ 金融機(jī)構(gòu)因素則主要是金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)中出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，比如資產(chǎn)負(fù)債管理、風(fēng)險(xiǎn)管理、操作風(fēng)險(xiǎn)等，可以說是“就金融論金融風(fēng)險(xiǎn)”。

理論上的純粹市場(chǎng)并不存在于現(xiàn)實(shí)世界。市場(chǎng)不僅是由交易雙方形成的。交易需要規(guī)則，規(guī)則需要制定與維護(hù)，法律法規(guī)、各類政策和監(jiān)管都是市場(chǎng)的組成部分。

有什么樣的市場(chǎng)，就有什么樣的規(guī)則和監(jiān)管；也可以說有什么樣的規(guī)則和監(jiān)管，就形成什么樣的市場(chǎng)。

再進(jìn)一步，市場(chǎng)、金融并不是人類社會(huì)的孤立存在，其本身與政治、軍事、文化及人的各類社會(huì)活動(dòng)交織在一起。

因此談金融風(fēng)險(xiǎn)和金融穩(wěn)定，不能局限在金融領(lǐng)域。同樣，維護(hù)金融穩(wěn)定的要義恐怕也不局限在金融領(lǐng)域。

然而一切為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融穩(wěn)定的政策、措施，又必須遵循市場(chǎng)和金融規(guī)律，發(fā)揮市場(chǎng)和金融自身作用。因?yàn)橹贫仍O(shè)計(jì)不科學(xué)，管理措施不得當(dāng)，管理金融風(fēng)險(xiǎn)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)這項(xiàng)工作也可能導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)。

01、各類經(jīng)濟(jì)政策對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的影響

企業(yè)發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)，造成銀行產(chǎn)生大量不良資產(chǎn)，從而形成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。有企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)不善的原因，也有市場(chǎng)變化的原因，更有各種政策調(diào)整的原因。因?yàn)槠髽I(yè)經(jīng)營(yíng)不善或市場(chǎng)發(fā)生變化等原因，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)的過程是漸進(jìn)的，各個(gè)企業(yè)個(gè)體發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)也不是同步的。

相對(duì)來說，銀行是有時(shí)間察覺并采取措施緩釋風(fēng)險(xiǎn)。即使是周期性風(fēng)險(xiǎn)，各地區(qū)、各企業(yè)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)一般也不是完全同頻共振的，因此對(duì)銀行不會(huì)產(chǎn)生即時(shí)沖擊。

但國(guó)家出臺(tái)相關(guān)政策則不同，政策出臺(tái)必然有統(tǒng)一的要求、統(tǒng)一的執(zhí)行時(shí)間和執(zhí)行方式，這意味著風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生是同時(shí)的，沒有回旋余地和時(shí)間。對(duì)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理來說，此種風(fēng)險(xiǎn)是沒有方法預(yù)防和緩釋的。歷史上的小水泥、小棉紗、小鋼鐵、小煤窯、小汽車等的清理整頓都是如此。

毫無疑問，當(dāng)年出臺(tái)這些政策是有很強(qiáng)針對(duì)性的，消除了經(jīng)濟(jì)中的風(fēng)險(xiǎn)，但也造成了很大金融風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)鍵是這些政策不尊重市場(chǎng)規(guī)律和金融規(guī)律，簡(jiǎn)單以企業(yè)規(guī)模定生死?？梢哉f，我們?cè)S多企業(yè)不是被市場(chǎng)淘汰的，而是被政策淘汰的。如果因?yàn)槟硞€(gè)行業(yè)投資過熱、產(chǎn)能過剩、偽劣產(chǎn)品而擾亂市場(chǎng)，可以制定行業(yè)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)、品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)等政策以引導(dǎo)市場(chǎng)，讓企業(yè)在有序競(jìng)爭(zhēng)中優(yōu)勝劣汰。

從企業(yè)角度，企業(yè)如果達(dá)不到要求，會(huì)在損失最小前提下逐步收縮直至退出；從銀行角度，也會(huì)依據(jù)政策選擇客戶、有效配置資源，直至緩釋風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)過程中或許會(huì)有小企業(yè)通過市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)成為真正經(jīng)得起市場(chǎng)摔打的大企業(yè)，而一些以后成為這些行業(yè)“僵尸企業(yè)”的大企業(yè)或許早早就被市場(chǎng)所淘汰。

一些政策不僅如上所述抑制了市場(chǎng)和金融的作用，在執(zhí)行方式上也不符合市場(chǎng)和金融規(guī)律。為了政策的及時(shí)有效貫徹，往往不僅要求立即執(zhí)行，并且還要立即整改，也就是對(duì)相關(guān)存量業(yè)務(wù)要求按新的政策進(jìn)行整改。這首先使原本符合政策的業(yè)務(wù)變成了不符合政策的業(yè)務(wù)；其次銀行需要即刻提前收回貸款。但此時(shí)企業(yè)已經(jīng)遭遇政策變化無法經(jīng)營(yíng)，沒有現(xiàn)金流入，根本不可能歸還銀行貸款?？梢哉f企業(yè)和銀行都沒有緩沖的時(shí)間和余地，如果政策給予企業(yè)和銀行一定的過渡期，則風(fēng)險(xiǎn)程度就會(huì)緩和很多。

02、宏觀調(diào)控與金融風(fēng)險(xiǎn)

宏觀調(diào)控就是為了防范和化解經(jīng)濟(jì)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)而產(chǎn)生的，現(xiàn)代中央銀行體系與此有莫大關(guān)系。但宏觀調(diào)控本身也是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)操作，操作不當(dāng)反而會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)、金融產(chǎn)生更大風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于導(dǎo)致1929年開始的大蕭條的原因有各種研究，其中就有歸因于當(dāng)時(shí)聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。

現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)越來越依賴中央銀行的宏觀調(diào)控。目前需要考慮的是，對(duì)市場(chǎng)過分細(xì)心地呵護(hù)是否會(huì)扼殺市場(chǎng)自身的功能？就比如人體對(duì)一些病毒免疫力較弱，于是應(yīng)用激素以增強(qiáng)免疫力，但使用量過多、時(shí)間持續(xù)過長(zhǎng)，則會(huì)抑制人體自身免疫力，導(dǎo)致病人最后形成對(duì)激素藥物的依賴。

現(xiàn)在都強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定預(yù)期、管理預(yù)期。問題是，宏觀調(diào)控政策和手段比如央行的貨幣政策，是可預(yù)期好還是不可預(yù)期好？市場(chǎng)參與者始終是在市場(chǎng)尋找各種規(guī)律性的波動(dòng)，建立獲利的邏輯和模型。

如果央行對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)是有規(guī)律的、可預(yù)期的，那么市場(chǎng)參與者就會(huì)針對(duì)央行的干預(yù)邏輯建立模型。預(yù)期越確定，市場(chǎng)操作方向的集中度就越高，最終出現(xiàn)“市場(chǎng)不看市場(chǎng)，看央行”的局面。這時(shí)央行就從一個(gè)市場(chǎng)管理者變?yōu)槭袌?chǎng)的交易對(duì)手方，從市場(chǎng)的主動(dòng)調(diào)節(jié)者變?yōu)槭袌?chǎng)的被動(dòng)應(yīng)對(duì)者。當(dāng)市場(chǎng)按照央行干預(yù)的邏輯配置資產(chǎn)時(shí)，實(shí)際上是將市場(chǎng)發(fā)展方向推向了央行不希望出現(xiàn)的方向。這種情況下，央行就進(jìn)入了兩難境地。

如果做出符合市場(chǎng)預(yù)期的干預(yù)，可以暫時(shí)緩和市場(chǎng)氣氛，但是進(jìn)一步吹大了市場(chǎng)泡沫，積累了更大風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)入下一輪與市場(chǎng)的博弈過程；如果央行沒有干預(yù)動(dòng)作，市場(chǎng)不滿的同時(shí)，會(huì)認(rèn)為隨著泡沫增加，央行終究會(huì)出手干預(yù)，于是進(jìn)一步吹大泡沫，直至央行出手干預(yù)；如果央行逆向操作，市場(chǎng)驚覺央行擠泡沫的決心，立即驚慌失措、相互踩踏，于是泡沫破裂，出現(xiàn)所謂失去信心的局面。到這般境地，央行恐怕還是得放水救市。這樣的過程不斷重復(fù)，所以始終聽到市場(chǎng)在喊降息、降準(zhǔn)、放水。除了真正的專家學(xué)者，幾乎沒有反過來喊的，這可以說是世界各主要經(jīng)濟(jì)體的普遍現(xiàn)象。

所謂市場(chǎng)聲音，則需要具體分析。以做交易為主的金融市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資市場(chǎng)，是兩個(gè)不同的市場(chǎng)。兩者有關(guān)聯(lián)但又有分別，當(dāng)代金融體系下兩者比歷史上任何時(shí)候都相對(duì)分離。當(dāng)我們討論宏觀調(diào)控政策時(shí)的市場(chǎng)聲音，往往是做交易的金融市場(chǎng)。在經(jīng)濟(jì)處于下行通道情況下，社會(huì)、央行都力圖通過放水、降準(zhǔn)、降息等調(diào)控政策刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求，進(jìn)而提振經(jīng)濟(jì)。

然而實(shí)體經(jīng)濟(jì)增加投資欲望，并不僅僅取決于資金供應(yīng)量和價(jià)格，還有對(duì)未來市場(chǎng)消費(fèi)需求的預(yù)期和信心。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)未來市場(chǎng)消費(fèi)需求增長(zhǎng)沒有信心，資金供應(yīng)即使再充分、資金價(jià)格再便宜，企業(yè)家也不會(huì)貿(mào)然擴(kuò)大投資。雖然如此，做交易的金融市場(chǎng)還是會(huì)以實(shí)體經(jīng)濟(jì)的數(shù)據(jù)呼吁央行放水、降息、降準(zhǔn)，并說這是市場(chǎng)的聲音。這時(shí)央行如果放水，結(jié)果會(huì)發(fā)現(xiàn)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)沒有融資需求，增長(zhǎng)依然沒有什么起色，而資產(chǎn)價(jià)格的泡沫卻增大了。也就是說，金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在繼續(xù)積累。

由此看來，宏觀調(diào)控政策可能也是一頭“灰犀?！保@符合人類社會(huì)運(yùn)行邏輯，也符合生命運(yùn)行邏輯。細(xì)菌、病毒會(huì)有耐藥性，一種藥用一段時(shí)間必須換另一，否則治療可能不再有效。生命對(duì)環(huán)境都有頑強(qiáng)的適應(yīng)能力。人類社會(huì)包括個(gè)體人，對(duì)各種獎(jiǎng)懲也都會(huì)有適應(yīng)能力，并不斷尋求應(yīng)對(duì)方式。人類社會(huì)不同單元的管理方式和管理制度從來沒有所謂最佳方式和最佳制度，只有當(dāng)時(shí)當(dāng)?shù)刈詈线m的方式和制度，并且需要不斷改變，否則制度的效能會(huì)不斷遞減。實(shí)際上，全球央行一直不斷在改變理論和策略，所謂工具箱的內(nèi)容也越來越豐富，但基本邏輯似乎沒有什么改變，現(xiàn)在可能到了需要突破性改革的時(shí)代了。

近年來，中國(guó)人民銀行在宏觀政策上做了有益探索，沒有照搬所謂外國(guó)模式。立足于中國(guó)市場(chǎng)實(shí)際，不拘泥于數(shù)量型、價(jià)格型工具，區(qū)分兩個(gè)市場(chǎng)。在保持市場(chǎng)合理流動(dòng)性同時(shí)采用結(jié)構(gòu)性貨幣政策，以圖打通貨幣政策直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)通道。長(zhǎng)期效果如何還有待觀察，但作為創(chuàng)新是必須肯定的。

03、監(jiān)管政策與金融風(fēng)險(xiǎn)

金融監(jiān)管政策也是一個(gè)逐步演化的過程。早期對(duì)商業(yè)銀行發(fā)行貨幣所需資產(chǎn)儲(chǔ)備的要求，后期的存款準(zhǔn)備金制度、代存比管理等都是以防范商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)為主。

巴塞爾資本協(xié)議的實(shí)施，使金融監(jiān)管政策體系達(dá)到了一個(gè)全新高度。巴塞爾協(xié)議強(qiáng)化了資本約束，在防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上，進(jìn)一步突出防范損失風(fēng)險(xiǎn)。損失風(fēng)險(xiǎn)涵蓋信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)等各類風(fēng)險(xiǎn)可能造成的損失。其基本邏輯是商業(yè)銀行的最低資本必須覆蓋非預(yù)期損失，即99.%的概率不會(huì)出現(xiàn)資不抵債的局面，為此巴塞爾協(xié)議對(duì)各類資產(chǎn)都分別計(jì)算了資本占用系數(shù)。

應(yīng)該說，巴塞爾協(xié)議所制定的各項(xiàng)監(jiān)管指標(biāo)以及三大支柱的設(shè)計(jì)，是對(duì)銀行幾百年發(fā)展史血的教訓(xùn)的總結(jié)，在指導(dǎo)銀行穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)方面起到了很好的作用，為各國(guó)監(jiān)管部門提供了非常有用的監(jiān)管工具和方法。

巴塞爾協(xié)議自1988年公布以來，已經(jīng)發(fā)展至巴塞爾協(xié)議III。2010年巴塞爾協(xié)議III發(fā)布后，應(yīng)金融市場(chǎng)的變化，巴塞爾委員會(huì)很快就為協(xié)議打了一些補(bǔ)丁。

表面看，因?yàn)榻鹑谑袌?chǎng)和銀行業(yè)務(wù)不斷創(chuàng)新，新業(yè)務(wù)有了新風(fēng)險(xiǎn)，所以巴塞爾協(xié)議由I發(fā)展到III，并且還要不斷打補(bǔ)丁。

如果我們換一個(gè)角度看，自從有了巴塞爾資本協(xié)議后，銀行業(yè)開始追求混業(yè)經(jīng)營(yíng)，調(diào)整收入結(jié)構(gòu)，不斷增加非利息收入或中間業(yè)務(wù)收入，金融創(chuàng)新層出不窮，影子銀行規(guī)模越來越大、產(chǎn)品和業(yè)務(wù)模式越來越復(fù)雜。

所有這些現(xiàn)象，與其說是經(jīng)濟(jì)發(fā)展導(dǎo)致的金融創(chuàng)新，但又何嘗不是銀行和其他金融機(jī)構(gòu)為了突破巴塞爾協(xié)議的約束，尋求新的盈利空間呢？

巴塞爾協(xié)議對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范，基本上可以說是一種圍堵策略，圍墻即是資本充足率。巴塞爾協(xié)議的每次修訂，除了對(duì)新業(yè)務(wù)增加新的監(jiān)管指標(biāo)、改善一些監(jiān)管指標(biāo)外，最重要的措施就是強(qiáng)化資本約束，根本邏輯是商業(yè)銀行的資本金必須基本覆蓋非預(yù)期損失。

這樣的監(jiān)管，可能帶來兩個(gè)問題：

◎一是銀行始終按最極端的情況擺布資產(chǎn)負(fù)債?，F(xiàn)實(shí)情況是各類風(fēng)險(xiǎn)的極端情況一般不會(huì)同時(shí)發(fā)生，這就意味著部分風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備成了無效資產(chǎn)或閑置資產(chǎn)；

◎二是由于嚴(yán)格的資本充足率要求，如果沒有新的盈利空間，就意味著銀行經(jīng)營(yíng)沒有可能達(dá)到社會(huì)平均利潤(rùn)率，這或許就是為什么這幾十年許多金融創(chuàng)新都是圍繞著資產(chǎn)出表做文章。一筆通常的信貸業(yè)務(wù)，因?yàn)閷訉忧短赘淖兞嗽袠I(yè)務(wù)邏輯和管理邏輯，不僅造成銀行信用風(fēng)險(xiǎn)，也造成金融市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)影響面更大了。于是監(jiān)管需要進(jìn)一步提高資本充足率，以覆蓋這部分業(yè)務(wù)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

以上并非說明巴塞爾協(xié)議對(duì)提高銀行經(jīng)營(yíng)安全性沒有用，也不是指銀行和市場(chǎng)是有意識(shí)地沖擊巴塞爾協(xié)議限制，而是想說明任何制度都會(huì)有副作用和漏洞，資本一定會(huì)尋找利潤(rùn)最大化的途徑和缺口。關(guān)鍵是管理市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、金融風(fēng)險(xiǎn)是否一定要堵住所有風(fēng)險(xiǎn)缺口？在管理風(fēng)險(xiǎn)中是否應(yīng)該更好地引導(dǎo)和發(fā)揮市場(chǎng)作用？

事實(shí)上，當(dāng)市場(chǎng)參與者知道有人會(huì)來管理風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)有相當(dāng)部分的參與者與管理者進(jìn)行博弈。本來市場(chǎng)參與者互相博弈會(huì)抵消掉大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)，但這時(shí)則會(huì)將所有風(fēng)險(xiǎn)與管理者對(duì)沖。前段時(shí)間發(fā)布了《金融穩(wěn)定法》征求意見稿，就有分析師向投資者說，今后投資人可以放心進(jìn)市場(chǎng)了，因?yàn)橛小胺€(wěn)定基金”保駕護(hù)航。但過分呵護(hù)的市場(chǎng)、金融，不會(huì)是強(qiáng)健的市場(chǎng)和金融。

市場(chǎng)、金融需要管理，不管理就會(huì)因?yàn)橘Y本擴(kuò)張的邏輯導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)。但管理市場(chǎng)和金融風(fēng)險(xiǎn)又需要充分發(fā)揮市場(chǎng)和金融功能即利益機(jī)制，以引導(dǎo)市場(chǎng)和金融的正面作用，抑制市場(chǎng)和金融的負(fù)面作用。一些風(fēng)險(xiǎn)行為需要嚴(yán)厲禁止，但單純的圍和堵也可能造成風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于市場(chǎng)和金融活動(dòng)中正常的風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)象，應(yīng)盡可能讓市場(chǎng)去消化。

對(duì)需要禁止的事項(xiàng)必須明確、令行禁止，不能有通融余地。比如金融業(yè)務(wù)必須持牌經(jīng)營(yíng)，不論什么名義，只要做金融業(yè)務(wù)就必須持牌，不能網(wǎng)開一面；再比如環(huán)保政策，不能因?yàn)橛行┬袠I(yè)或企業(yè)需要保護(hù)、扶持，就在環(huán)保上放松要求。對(duì)這樣的行業(yè)和企業(yè)，可以給予環(huán)保補(bǔ)貼，絕不能放松環(huán)保要求。

對(duì)鼓勵(lì)金融去支持的事項(xiàng)則盡可能用利益引導(dǎo)方式，少用行政指令方式。比如支持可持續(xù)發(fā)展（ESG），一方面要有法律法規(guī)和監(jiān)管硬性要求，更需要有利益機(jī)制比如稅收優(yōu)惠、再貸款優(yōu)惠等。當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下行壓力大，需要銀行增加信貸投放尤其是支持小微企業(yè)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)，可以考慮定向降準(zhǔn)、定向再貸款等。這種情況下，與其道義上要求商業(yè)銀行提高風(fēng)險(xiǎn)容忍度，或許采取以下措施更有效：階段性降低撥備覆蓋率，同時(shí)階段性限定最高撥備覆蓋率，要求回?fù)懿糠殖鋵?shí)核心資本并給予稅收全免。這樣，銀行更有動(dòng)力在一定風(fēng)險(xiǎn)策略下增加信貸投放。

管理金融風(fēng)險(xiǎn)，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，不能就金融論金融風(fēng)險(xiǎn)，需要關(guān)注整個(gè)人類社會(huì)方方面面對(duì)金融的影響。

管理金融風(fēng)險(xiǎn)，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，其本身也可能導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)。

管理金融風(fēng)險(xiǎn)，防范金融風(fēng)險(xiǎn)，需要建立牢固的防火墻，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行圍堵，但管理和防范風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制和手段需要尊重市場(chǎng)、利用市場(chǎng)功能，引導(dǎo)市場(chǎng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和化解風(fēng)險(xiǎn)。

管理金融風(fēng)險(xiǎn)、防范金融風(fēng)險(xiǎn)，絕對(duì)不能為金融風(fēng)險(xiǎn)提供制度性兜底。

來源 |高金智庫SAIF ThinkTank