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上周，美國爆發(fā)了一場號稱“散戶逼空機構(gòu)”的交易大戰(zhàn)，引發(fā)市場熱議。對此，上海交通大學(xué)上海高級金融學(xué)院教授吳飛、CAFR-凱銀聯(lián)合研究實驗室研究員張茜聯(lián)合發(fā)文，解釋了事件背后的邏輯。

文中指出，此類事件既不是前所未有，也不會后無來者，當(dāng)市場發(fā)生重大的頭寸偏差時，只需要一個特定事件作為導(dǎo)火索便可能引爆散戶的交易力量。與過去所不同的是，網(wǎng)絡(luò)社交媒體縮短了地理空間，使交易力量瞬間可以完成聚集。

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近幾日，美國證券市場出現(xiàn)了難得一見的散戶逼空機構(gòu)，導(dǎo)致股票GME發(fā)生暴漲的故事，就和石油期貨價格跌到“負數(shù)”一樣，這一則新聞也成為了全球網(wǎng)絡(luò)上所關(guān)注的熱點。

有報道指出，部分做空GME股票的對沖基金損失巨大，而眾多散戶通過網(wǎng)絡(luò)的力量聯(lián)合推高股票價格，狠狠的薅了一次金融機構(gòu)的羊毛。

以往散戶在華爾街的形象是小魚小蝦，是會被大魚吃掉的，但這次當(dāng)這些小魚“組織”起來以后就變成了一條“超大的魚”，把單個體比他們都大的機構(gòu)吃掉了。

通過在網(wǎng)絡(luò)上的線索搜集，可以對GME股票的爆漲過程進行簡單還原。

大約在2020年中期，一位叫Dfvalue的網(wǎng)友在社交媒體展示了自己全倉買入GME的信息，同時，網(wǎng)絡(luò)上有人分析GME股票存在嚴重的做空，公司股票賣空率達到了140%，如果市場上可供買入并交割的股票數(shù)量不足，可能會有“軋空”（Short Squeeze）的現(xiàn)象產(chǎn)生。

也就是說，當(dāng)市場上的股票供應(yīng)不足，空頭必須回購股票平倉的時候，股票價格只能是暴漲了。

于是，通過社交媒體的傳播和網(wǎng)絡(luò)券商提供的交易平臺，越來越多的散戶蜂擁買入GME的股票，從1月13日起，GME的股票價格從19.95美元一路瘋漲到1月27日的347.51美元，軋空事件也如期而至，部分對沖基金也本次軋空事件中承擔(dān)了數(shù)十億美元的虧損而黯然離場。

GME公司股票暴漲是一次散戶的狂歡，“散戶聯(lián)合戰(zhàn)勝機構(gòu)”的論點也在網(wǎng)絡(luò)上被點燃。

“散戶戰(zhàn)勝機構(gòu)”是一種偶然發(fā)生的事件，還是事物發(fā)展的必然結(jié)果？“軋空”事件背后有什么值得關(guān)注的邏輯？這些都是些有意思的話題，并值得我們探討。

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軋空現(xiàn)象并不是第一次在資本市場發(fā)生。

歷史上比較有名的軋空案例是保時捷汽車收購大眾公司事件，保時捷通過買入看漲期權(quán)的方式在市場上悄悄收購大眾公司股票，當(dāng)市場上的股票數(shù)量不夠賣出看跌期權(quán)的機構(gòu)回購時，空頭必須不計成本的回購股票，最終導(dǎo)致大眾公司股票價格暴漲。

去年春季發(fā)生的“原油寶”事件，實際上都是軋空行為，原因是參與市場交易的一方無法按照合約進行原油商品交割。只不過這一次是大量的散戶聯(lián)合逼迫機構(gòu)無法交割，導(dǎo)致做空的機構(gòu)只能高價買入市場的股票止損離場。

傳統(tǒng)金融學(xué)理論認為：

散戶的交易不會對市場價格產(chǎn)生影響，因為他們的行為不是基于信息，是不理性的，所以他們無序的交易對于價格的影響可以相互抵消。

但是，當(dāng)學(xué)術(shù)中認為的“相互關(guān)聯(lián)交易”或者“聚集交易”（correlated trading） 發(fā)生的時候，散戶就會變成一個大機構(gòu)，沖擊交易價格。

散戶因為某種偏好、某種原因同時買入單一股票，大量買單導(dǎo)致股票價格發(fā)生巨大波動的事情在歷史上也是經(jīng)常發(fā)生的。

比如說，聚集交易可能會發(fā)生在某一上市公司的所在地。在A股交易市場，上市公司的某些經(jīng)營事件被當(dāng)?shù)厝怂私猓?dāng)?shù)厝思娂娞崆百I入或者賣出股票，導(dǎo)致這只股票發(fā)生價格的異常波動。

這一現(xiàn)象也為學(xué)術(shù)界所證實，例如在上市公司公布利好停盤前一天，這種由當(dāng)?shù)厝司奂灰踪I入股票，導(dǎo)致股票漲停的現(xiàn)象時常發(fā)生，如果查詢這些股票交易的龍虎榜，往往買入最多的都是上市公司當(dāng)?shù)氐淖C券交易營業(yè)部。

聚集交易事件的發(fā)生，需要一個特定的導(dǎo)火索引爆，例如一個*/壞消息，或者一個新的市場共識，然后擁有一些共同標(biāo)簽（例如相同的地理位置）的交易者參與聚集交易。

以GME事件為例，導(dǎo)火索便是市場發(fā)現(xiàn)并公布了GME異常的賣空率。與以往不同的是，買入GME股票的散戶沒有相同的地理位置標(biāo)簽，這一次事件中，信息是通過網(wǎng)絡(luò)擴散的。

在傳統(tǒng)的證券市場，投資者獨立進行自己的交易決策，彼此之間形成博弈，散戶的交易行為是無序的；當(dāng)網(wǎng)絡(luò)媒體上有人發(fā)現(xiàn)了GME公司的賣空率過高，并發(fā)出市場信號的時候，散戶通過網(wǎng)絡(luò)信息傳播為自己打上了相同的標(biāo)簽。

在外部市場共識的作用下，無序的散戶交易變成了有序的聚集交易，GME公司的股價也一飛沖天。當(dāng)市場消息持續(xù)擴散并形成了足夠的熱點之后，新的外部交易者也會蜂擁而入，做空機構(gòu)只得認虧離場。

散戶聚集交易的背后，也有行為金融學(xué)上的“羊群效應(yīng)”。在特定事件所引燃的導(dǎo)火索爆發(fā)之后，散戶從無序交易轉(zhuǎn)向了有序交易。例如當(dāng)股票暴跌的時候，散戶集體殺跌的行為便是典型的羊群效應(yīng)。GME股票的暴漲也是一種羊群效應(yīng)。

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通過對于GME股票暴漲的內(nèi)在原因分析，我們發(fā)現(xiàn)這樣的爆發(fā)式上漲既不是前所未有，也不會后無來者，當(dāng)市場發(fā)生重大的頭寸偏差時，只需要一個特定事件作為導(dǎo)火索便可能引爆散戶的交易力量。

與過去所不同的是，網(wǎng)絡(luò)社交媒體縮短了地理空間，使交易力量瞬間可以完成聚集。網(wǎng)絡(luò)平臺對于交易力量和股票價格的影響，在未來會被研究者們持續(xù)重視。

根據(jù)最新的消息，GME的股票在網(wǎng)絡(luò)交易平臺被限制交易，這一點也類似在市場動蕩時期，通過限制交易形式防止股票持續(xù)暴跌的機制。

值得關(guān)注的是，美國監(jiān)管機構(gòu)開始審查網(wǎng)絡(luò)交易平臺在GME的交易之中是否存在市場操縱的行為，此時再參與GME股票已經(jīng)風(fēng)險巨大且毫無內(nèi)在邏輯。

最后，這個案例對于我們有一個額外的啟示，GME初期的軋空式上漲是有內(nèi)在的套利邏輯，但是做空機構(gòu)認虧離場之后，失衡的頭寸也已經(jīng)消失，市場內(nèi)散戶的交易行為實際上變成了博弈，原有的套利邏輯也發(fā)生了根本性的變化；在這個時間點，散戶如果不分辨消息，輕信網(wǎng)絡(luò)媒體做出的交易決策，很有可能最終傷害的是自己。

內(nèi)容來源| 財 新