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于1月初舉辦的ZIBS 2024學(xué)術(shù)論壇以“責(zé)任與機(jī)遇：構(gòu)建ESG驅(qū)動(dòng)的全球商業(yè)新生態(tài)”為主題，深入探討了數(shù)據(jù)智能、環(huán)境科學(xué)、金融科技、數(shù)字創(chuàng)新和企業(yè)革新等領(lǐng)域的前沿議題。論壇旨在分享最新的研究成果、創(chuàng)新理念和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，為全球商業(yè)、科技和教育的可持續(xù)發(fā)展提供深刻的見解和策略。

本期《ZIBS視界》欄目聚焦學(xué)者論壇環(huán)節(jié)中ZIBS副教授蘇夏韌的分享。其圍繞“期限錯(cuò)配難題：政策與利率傳導(dǎo)機(jī)制的作用”展開主題演講，以下為其觀點(diǎn)摘要。

期限錯(cuò)配難題簡(jiǎn)介

本研究在經(jīng)典公司金融理論的框架下探討了“期限錯(cuò)配”這一核心問題。期限錯(cuò)配指企業(yè)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與其底層資產(chǎn)或項(xiàng)目的期限之間不匹配，可能導(dǎo)致企業(yè)在財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)層面面臨風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)通常需要應(yīng)對(duì)以短期債務(wù)融資長(zhǎng)期投資的挑戰(zhàn)。期限錯(cuò)配可能加劇再融資壓力、增加運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)由于投資者和放貸人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的高感知，導(dǎo)致企業(yè)整體估值下降。研究進(jìn)一步闡明了期限錯(cuò)配如何在未被有效管理時(shí)對(duì)企業(yè)股權(quán)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響，并探討了企業(yè)因融資期限受限而加劇錯(cuò)配的狀況。

供給側(cè)與需求側(cè)理論

為深入剖析期限錯(cuò)配的成因，蘇夏韌介紹了兩種核心理論：供給側(cè)理論和需求側(cè)理論。

供給側(cè)理論：該理論關(guān)注金融機(jī)構(gòu)的制約因素，認(rèn)為銀行及其他金融機(jī)構(gòu)由于信息不對(duì)稱（即對(duì)借款方長(zhǎng)期財(cái)務(wù)信息的獲取有限）可能不愿意提供長(zhǎng)期貸款。此外，長(zhǎng)期風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的復(fù)雜性也可能導(dǎo)致貸款方不提供條件優(yōu)惠的長(zhǎng)期信貸。

需求側(cè)理論：該理論強(qiáng)調(diào)企業(yè)的融資偏好。企業(yè)可能傾向于選擇短期債務(wù)以降低即期成本，因?yàn)槎唐诶释ǔ５陀陂L(zhǎng)期利率。此外，短期債務(wù)的靈活性更高，使企業(yè)能夠快速適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境變化，避免被長(zhǎng)期融資義務(wù)束縛。

蘇夏韌指出，明確期限錯(cuò)配是由供給側(cè)還是需求側(cè)驅(qū)動(dòng)，對(duì)于設(shè)計(jì)針對(duì)性政策和實(shí)施有效解決方案至關(guān)重要。這一問題的解決對(duì)于推動(dòng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理與長(zhǎng)期投資的平衡至關(guān)重要。

中國(guó)的政策干預(yù)：自然實(shí)驗(yàn)

為應(yīng)對(duì)期限錯(cuò)配問題，蘇夏韌以中國(guó)2016年起實(shí)施的政策實(shí)驗(yàn)為案例，探討了一項(xiàng)創(chuàng)新性試點(diǎn)計(jì)劃。該計(jì)劃旨在通過向特定行業(yè)企業(yè)提供優(yōu)惠條件，優(yōu)化債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，從而有效緩解期限錯(cuò)配。

試點(diǎn)計(jì)劃重點(diǎn)改善信息共享機(jī)制、強(qiáng)化治理能力及推動(dòng)金融創(chuàng)新，以提升金融機(jī)構(gòu)在風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估及信貸決策中的效率。隨著計(jì)劃逐步推廣至更多區(qū)域，政策通過提供更優(yōu)融資條件，激勵(lì)企業(yè)參與長(zhǎng)期項(xiàng)目，尤其針對(duì)那些因短期融資限制而受困的企業(yè)。

政策對(duì)期限錯(cuò)配的影響

對(duì)政策效果的分析顯示，試點(diǎn)企業(yè)的期限錯(cuò)配顯著減少。政策推動(dòng)了企業(yè)向長(zhǎng)期債務(wù)的轉(zhuǎn)型，證實(shí)供給側(cè)約束是導(dǎo)致期限錯(cuò)配的主要因素。政策通過改善信息透明度及優(yōu)化貸款條件，提高了金融機(jī)構(gòu)提供長(zhǎng)期貸款的信心，進(jìn)而降低企業(yè)對(duì)短期債務(wù)的依賴。

數(shù)據(jù)顯示，試點(diǎn)企業(yè)的期限錯(cuò)配降低幅度高達(dá)15%。這表明企業(yè)能夠更好地匹配債務(wù)期限與項(xiàng)目生命周期，從而減少再融資風(fēng)險(xiǎn)并確保長(zhǎng)期融資的穩(wěn)定性。對(duì)短期債務(wù)依賴的減少有效緩解了企業(yè)在短時(shí)間內(nèi)再融資巨額資金時(shí)的財(cái)務(wù)及運(yùn)營(yíng)壓力。

政策成效的機(jī)制分析

政策成功的原因可歸結(jié)為以下三大機(jī)制：

信息共享優(yōu)化：政策促進(jìn)了貸款方與借款方之間的深度溝通。試點(diǎn)計(jì)劃要求企業(yè)提供更詳細(xì)、可靠的財(cái)務(wù)信息及長(zhǎng)期項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估數(shù)據(jù)，增強(qiáng)了金融機(jī)構(gòu)的信心，從而降低因信息不對(duì)稱引發(fā)的顧慮。

監(jiān)控機(jī)制：參與試點(diǎn)的企業(yè)需定期提交資金使用情況和財(cái)務(wù)活動(dòng)報(bào)告。此舉不僅確保了資金的高效運(yùn)用，也降低了長(zhǎng)期貸款潛在的違約風(fēng)險(xiǎn)。

貸款條件改善：政策通過政府引導(dǎo)性激勵(lì)措施，為銀行提供更靈活的融資工具，使長(zhǎng)期貸款條件更加優(yōu)惠，從而提升其對(duì)企業(yè)的吸引力。

這些機(jī)制促使企業(yè)逐步減少對(duì)短期債務(wù)的依賴，轉(zhuǎn)而更多地采用長(zhǎng)期融資，顯著緩解了期限錯(cuò)配問題。

結(jié)論

總體而言，中國(guó)試點(diǎn)政策證明，通過解決供給側(cè)與需求側(cè)的共同問題，政策干預(yù)可以有效緩解期限錯(cuò)配。通過推動(dòng)信息共享、強(qiáng)化治理、優(yōu)化融資條件，監(jiān)管政策能夠減少短期債務(wù)依賴，鼓勵(lì)企業(yè)采用更可持續(xù)的融資策略。

研究表明，解決期限錯(cuò)配不僅能降低企業(yè)的財(cái)務(wù)壓力，還能通過匹配企業(yè)融資需求與長(zhǎng)期投資目標(biāo)，促進(jìn)更廣泛的經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。這對(duì)當(dāng)前聚焦可持續(xù)增長(zhǎng)及長(zhǎng)期規(guī)劃的企業(yè)尤為重要。

*以上內(nèi)容由蘇夏韌在ZIBS 2024學(xué)術(shù)論壇上的演講發(fā)言整理而成。文章僅代表學(xué)者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表ZIBS立場(chǎng)。

蘇夏韌

ZIBS副教授，iMF項(xiàng)目主任

蘇夏韌現(xiàn)任ZIBS副教授、iMF項(xiàng)目主任。曾在倫敦國(guó)王學(xué)院擔(dān)任金融學(xué)助理教授。其研究主要集中在資產(chǎn)定價(jià)、行為金融和金融科技等領(lǐng)域。研究成果發(fā)表在Review of Finance、Journal of Corporate Finance、European Journal of Operational Research等國(guó)際學(xué)術(shù)期刊上。