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張 崢

北京大學(xué)光華管理學(xué)院副院長、金融學(xué)教授

解決大城市新市民和青年人住房問題的建議

沈俏蔚教授：

張崢老師在REITs領(lǐng)域有非常深入和前沿的研究，為基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募REITs試點辦法的出臺做出了非常重要的學(xué)術(shù)支持。今天的主題是消費，釋放消費潛力的一個重要前提是解決住房問題，尤其是解決大城市新市民和青年人的住房問題。接下來請張崢教授談一談，如何利用REITs等其他政策工具，解決住房問題、促進房地產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型以及釋放消費潛力。

張崢教授：

謝謝沈老師，我談三個問題。第一，我認為發(fā)展長租房市場對于解決大城市新市民和青年人的住房問題具有重要意義。我們知道解決大城市新市民和青年人的居住問題，是現(xiàn)在的重要挑戰(zhàn)，邏輯比較簡單，大城市的房價高，收入不高的群體，即新市民、青年人短期內(nèi)買不起房，只能依靠租房。租賃住房的租住體驗有兩個特別重要的維度，一個是租房的保障屬性，一個是租房的長期屬性。新市民和青年人既期待有機會租住能滿足基本的居住需求、租金比較低、具有保障性的租賃住房，也期待合同租期比較長、租賃關(guān)系比較穩(wěn)定的長期租賃住房。去年，在國辦22號文《有關(guān)加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》的指引下，各地地方政府陸續(xù)出臺了相關(guān)意見，建設(shè)工作已經(jīng)開始逐步展開。但是應(yīng)該如何發(fā)展長租房？這個領(lǐng)域的焦點問題還沒有充分形成共識，也影響了相關(guān)政策的制定。

我們國家租房市場的租期是比較短的，根據(jù)相關(guān)調(diào)查，超過80%的租賃合同的期限在一年以下。我們有個課題組對中介機構(gòu)做了調(diào)研，租期超過三年的合同不超過15%。是不是因為沒有長租的意愿？實際情況不是這樣的，越來越多的新市民和青年人表現(xiàn)出強烈的長租需求。比如自如的研究發(fā)現(xiàn)51%的租客愿意租期五年以上，18%愿意租期超過十年。我們的一個大數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，婚育需求強的租戶長租意愿更強。現(xiàn)在個人業(yè)主是當前租賃房源最主要的供應(yīng)主體，簽約一般都不超過一年。租客如果要長租，只能通過合同到期不斷地滾動續(xù)約來實現(xiàn)。這就造成了一個問題，有長租需求的群體不得不面臨提前解約、到期不能續(xù)約等風險。如果我們能夠為這些群體提供長租房，降低違約風險，從長期來看有利于增強他們的幸福感和認同感，甚至還能提升青年人的婚育意愿，所以長租房是非常重要的。

另外，發(fā)展長租房也是進一步依法治理、規(guī)范租賃市場的一個很重要的基礎(chǔ)，有助于維護租賃雙方的合法權(quán)益，為未來推動租購?fù)瑱?quán)政策的出臺創(chuàng)造有利的條件。如果租賃住房同時具備保障屬性和長租屬性，就可以解決這個群體的住房問題，激發(fā)他們?nèi)谌氘數(shù)厣畹囊庠?，為城市提供持續(xù)的生產(chǎn)力。如果解決了城市人口的工作地和居住地問題，就把流動人口變成了常住人口，就可以更好地釋放消費潛力，特別是服務(wù)消費。所以應(yīng)該在政策上鼓勵、引導(dǎo)和支持長租房建設(shè)。

第二，盡快推動長租房REITs的市場建設(shè)。沈老師也提到了REITs，這個話題的確跟REITs有很大的關(guān)系。租賃住房有兩種類型，一種叫集中式的住房，我們通常叫長租公寓，另外一種是分散式的。集中式的住房面臨的一個很重要的問題就是資金問題，一個重要的挑戰(zhàn)是，在當前投融資體制下，租賃住房的建設(shè)和投資更多依賴債務(wù)融資，很難匹配租房自身業(yè)務(wù)模式的需要。特點是初期投入很高、回報期很長，需要提高權(quán)益資金的比重。REITs就是一個非常重要并且必要的工具。還有朋友說，張老師，權(quán)益融資不是還有股票發(fā)行嗎？你說得非常對，但是我認為相比讓租賃住房企業(yè)直接IPO，做資產(chǎn)的IPO在目前應(yīng)該是更為合適的工具。原因是什么？底層資產(chǎn)是租賃住房，租賃住房的特性是什么？提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流、有一定的成長性，但是成長性不強。股票市場，特別是A股市場，重成長性、輕現(xiàn)金流。REITs的估值邏輯和租賃住房本身的商業(yè)邏輯是更為匹配的，所以用REITs做資產(chǎn)的IPO就更合適。而企業(yè)的IPO可能更多受到資本市場的壓力，形成不當?shù)募睢?/span>

去年958號文已經(jīng)把保障性租賃住房放到試點范圍里了，我個人認為在現(xiàn)在這個時點，除了積極推動保障性租賃住房REITs、支持保障性租賃住房的建設(shè)和發(fā)展以外，應(yīng)該盡快推動更廣意義上的、更具市場化邏輯的長租房REITs的市場建設(shè)。二者的商業(yè)模式是一樣的，特殊之處在于保障性租賃住房有一定的政策屬性，服務(wù)于滿足一定條件的住房困難的人群，設(shè)置了一定的戶型建設(shè)標準（如小戶型）、入住申請的條件，和租金的要求。長租房能夠更多地滿足多層次群體的住房需求，所以應(yīng)該盡快推動長租房REITs的市場建設(shè)。

第三，一個適應(yīng)于短期市場信心重建和恢復(fù)的租賃住房發(fā)展方案。20年來，房地產(chǎn)市場快速成長，目前已經(jīng)進入了存量和增量并重的時代。行業(yè)高增長的持續(xù)性面臨著很大的挑戰(zhàn)，現(xiàn)階段大量的房企面臨著前所未有的經(jīng)營困境，房企的信用風險對于形成系統(tǒng)性金融風險的可能性也在加大。很多數(shù)據(jù)表明房地產(chǎn)行業(yè)面臨著銷售端持續(xù)走弱，信用端風險發(fā)酵的雙重壓力。今年以來，新房的銷售持續(xù)下行，形勢值得憂慮。我感覺到，新房市場已經(jīng)進入了一個負向循環(huán)，出現(xiàn)了需求疲弱、銷售不好的情況。房地產(chǎn)調(diào)控政策的回款也有比較強的監(jiān)管，形成了現(xiàn)金流的問題，造成房企信用的惡化。無論是金融市場還是房屋的銷售市場都有避險的需求，進一步推動了預(yù)期的走弱和需求的變?nèi)酰w是負向循環(huán)。疫情的風險加劇了這個惡性循環(huán)，無論是購房人還是房企，信心是持續(xù)走低的。當然，宏觀政策在需求側(cè)也做了很多工作，比如保持信貸的投放充裕，保持引導(dǎo)房貸的利率下行，住建方面也在放松中小城市的調(diào)控政策等等。我們觀察到政策上有很多努力，但在銷售層面反應(yīng)不是那么明顯。

結(jié)合目前房地產(chǎn)形勢以及租賃住房領(lǐng)域，包括剛才談到的長租房的發(fā)展和建設(shè)，我有一個設(shè)想，對短期恢復(fù)房地產(chǎn)市場信心有積極作用，長期可以助力房地產(chǎn)行業(yè)的轉(zhuǎn)型。當然，這個想法還需要深入論證，也希望大家批評指正。我們知道房地產(chǎn)行業(yè)在20年的發(fā)展過程中沉淀了一定規(guī)模的存量資產(chǎn)，這個資產(chǎn)包括持有性不動產(chǎn)（商業(yè)地產(chǎn)），還有近些年住宅的存貨和土地儲備。思路是這樣的，由地方政府去引導(dǎo)，吸納國有資本、社會資本甚至住房公積金，形成投資基金，以商業(yè)銀行體系配合，通過兼并重組、產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等各種方式購入地產(chǎn)行業(yè)符合條件的存貨，從供給側(cè)發(fā)力，為新市民和青年人提供職住平衡、高性價比、多層次的保障性租賃住房和長租房。存貨包括住宅的存貨，也包括適合改建的商業(yè)不動產(chǎn)。同時引入戰(zhàn)略投資者，通過專業(yè)化的運營機構(gòu)提升資產(chǎn)的運營管理質(zhì)量和運營管理能力，資產(chǎn)成熟以后，前期投資可以選擇通過REITs的方式全部或者部分退出。我覺得這個方案有以下幾個特點：第一，多渠道籌集房源，規(guī)模化形成保障性租賃住房和長租房的供給。第二，短期可以提振房地產(chǎn)市場信心、穩(wěn)定預(yù)期。第三，為化解流動性危機提供適度資金。第四，以化解風險為契機，大力推動房企發(fā)展模式轉(zhuǎn)型。

我就分享到這里，主要是三個方面，一是發(fā)展長租房，二是盡快推動長租房REITs，三是短期需要結(jié)合市場信心的重建和恢復(fù)，在發(fā)展租賃住房方面提出積極的方案。

沈俏蔚教授：

謝謝。下一個問題請張崢老師來回答，國辦9號文指出要全面創(chuàng)新提質(zhì)，積極推進實物消費提質(zhì)升級，請您給我們分析一下未來怎樣從供給端來促進消費創(chuàng)新提質(zhì)，有哪些可能的發(fā)展方向？謝謝。

張崢教授：

這個問題很重要，對我來說有很大的挑戰(zhàn)，我把這個問題引到房地產(chǎn)領(lǐng)域。商業(yè)地產(chǎn)是房地產(chǎn)的一個重要組成部分，也是支撐商務(wù)活動、生活、休閑娛樂的重要載體。廣義的商業(yè)地產(chǎn)包括寫字樓、零售商業(yè)、酒店公寓、文化娛樂、體育等多種業(yè)態(tài)，是連通消費、實體產(chǎn)業(yè)、流通行業(yè)的一個重要紐帶，同時也是資金流、科技流和人才流的聚集地。商業(yè)地產(chǎn)是擴大和促進居民消費的重要空間載體和平臺，比如零售商業(yè)，包括購物中心、百貨、超市，融合了零售、餐飲、娛樂、健身、休閑的生態(tài)，為多元的生活提供配套服務(wù)，提供展示和體驗的空間。酒店、民宿、休閑娛樂、旅游、商務(wù)洽談都是以酒店這類業(yè)態(tài)來提供服務(wù)。線下的消費是不可替代的，特別是服務(wù)型的消費。疫情期間我們也看視頻、直播等居家健身，但是當你來到戶外，或回到健身房，那種體驗在家里和小區(qū)是不可能達到的。

在現(xiàn)階段，商業(yè)地產(chǎn)的健康發(fā)展面臨短期和長期的挑戰(zhàn)。短期來看，對行業(yè)的運營帶來了巨大的影響。很多房地產(chǎn)企業(yè)是持有和運營的，引發(fā)了經(jīng)營的困境，很多商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量在下降，這就是很嚴重的問題。長期來看，商業(yè)地產(chǎn)也面臨著租賃住房同樣的問題，缺乏更好的金融支持。我覺得無論從短期還是長期都要關(guān)注、重視這個領(lǐng)域。研究發(fā)現(xiàn)，全球目前42個，加上中國43個經(jīng)濟體都有REITs制度作為金融配套。我們看42個經(jīng)濟體，大多數(shù)推出REITs的時候都是在經(jīng)濟低迷或者經(jīng)濟增長動力不足的時候，目的是什么？就是激發(fā)經(jīng)濟活力，為經(jīng)濟發(fā)展提供動力。底層邏輯是什么？就是增強不動產(chǎn)的市場活力、拉動投資。同時，緩解不動產(chǎn)企業(yè)的資金壓力，回到正常的經(jīng)營軌道上來。當然這是一個系統(tǒng)工程，解決問題的手段是比較多的，單獨靠REITs不可能解決，但是關(guān)注到這個問題非常重要。當然，我們希望疫情盡早結(jié)束。我覺得可以緊鑼密鼓研究商業(yè)不動產(chǎn)REITs，在恰當時機推動市場的建設(shè)。