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作者：何佳@來(lái)源：何佳嘮嗑

預(yù)測(cè)未來(lái)是人類(lèi)的天性，股票市場(chǎng)也提供了這種場(chǎng)所。雖然人人都想成為一個(gè)股神，但是預(yù)測(cè)股票價(jià)格走勢(shì)的能力是稀缺的。有時(shí)似乎是預(yù)測(cè)準(zhǔn)了，也許就是靠運(yùn)氣。2022年元旦后，似乎眾多投資者預(yù)期的股市開(kāi)年紅消失了，很多人看好的央行寬松貨幣政策的表態(tài)也不被市場(chǎng)領(lǐng)情。21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道2022年1月10日的一篇題為“僅僅4天，從冠軍基金到倒數(shù)第三！‘被重錘’的新能源基金還能買(mǎi)嗎？”的文章，以調(diào)侃的方式寫(xiě)道：從基金冠軍到最后一名，需要多長(zhǎng)時(shí)間？2022年的答案是4天。

接下來(lái)該文又提到“2022年1月7日，新年第四個(gè)工作日，去年基金收益冠亞軍得主崔宸龍管理的兩只基金——前海開(kāi)源滬港深非周期A、前海開(kāi)源公用事業(yè)（去年冠軍基金）——分別大跌12.10%、11.65%，位列基金收益榜倒數(shù)第一、第三名?！彪S著基金業(yè)績(jī)的切換，基民的情緒切換更快，被該文描述為：

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當(dāng)然媒體只是描述了開(kāi)年幾天的情況，過(guò)幾天情況肯定會(huì)不一樣，到那時(shí)媒體還是會(huì)用吸引眼球的筆法來(lái)描述。記得多年前有人說(shuō)過(guò)，媒體是可以今天說(shuō)這個(gè)，明天說(shuō)那個(gè)，不需要把今天的說(shuō)法和明天的說(shuō)法聯(lián)系起來(lái)。也就是說(shuō)媒體是跟著現(xiàn)象走，跟著現(xiàn)象去描述?？墒茄芯空弑仨氁昂笠恢?，要用所謂的邏輯把今天的描述和明天的描述連起來(lái)，即使連不起來(lái)也要硬連，打腫了臉也要充胖子。天天做空頭，總有一天是對(duì)的。不同的行業(yè)有不同的玩法也有不同的難堪，就看誰(shuí)能堅(jiān)持到最后，也就是看誰(shuí)的臉皮厚。一般來(lái)講，教授尤其是老教授的臉皮都是很厚的，因?yàn)樗麄儫o(wú)論是職務(wù)還是本事早就漲停了，也就無(wú)所顧忌了。在學(xué)術(shù)界，一個(gè)比較有出息的學(xué)者，從博士畢業(yè)到正教授大概是要用10年時(shí)間。也就是說(shuō)你畢業(yè)10年后就在教職上漲停了。當(dāng)然你還可以繼續(xù)做研究，但是隨著年齡的增長(zhǎng)，你的創(chuàng)新能力一般會(huì)越來(lái)越低。雖然你也許也做出了不少東西，但是一個(gè)科學(xué)家的貢獻(xiàn)不是靠數(shù)量的積累，人家對(duì)你的評(píng)價(jià)是基于你曾經(jīng)做過(guò)的一個(gè)最有影響力的研究成果，在這個(gè)以下的成果都是可以被忽略的。因此你在研究能力上的漲停也許就是在你寫(xiě)完博士論文的那一刻，甚至是在你博士論文開(kāi)題的那一刻，真的很殘酷?？傊?，一個(gè)明智的學(xué)者就應(yīng)該天天吃吃喝喝外加鍛煉身體，臉皮厚厚的享受漲停，不要在意別人說(shuō)你什么，其實(shí)也沒(méi)有人在意你。好了，咱們言歸正傳, 嘮叨嘮叨基金業(yè)。

一、

公募基金首先是向公眾募集的二級(jí)市場(chǎng)投資基金，因此信息公開(kāi)透明，接受監(jiān)管是基本的要求。其次公募基金源于投資者分散風(fēng)險(xiǎn)的需求，這是公募基金賴(lài)以存在的基本條件和理論。馬科維茨教授在1952年初創(chuàng)立了資產(chǎn)組合理論，主要觀點(diǎn)就是：通過(guò)給定收益的期望值，通過(guò)資產(chǎn)組合可以降低資產(chǎn)的波動(dòng)率；在一定的條件下，投資者只要持有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合資產(chǎn)就行，至于在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合之間的配比取決于投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。顯然讓投資者每個(gè)人自己購(gòu)買(mǎi)一個(gè)市場(chǎng)組合，由于市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，需要比較高的金額和較高的交易成本，于是人們就推出了共同基金。以后市場(chǎng)又推出了股指期貨，進(jìn)一步降低了購(gòu)買(mǎi)市場(chǎng)組合的成本，具備了實(shí)現(xiàn)馬科維茨教授投資建議的條件。再后來(lái)，市場(chǎng)又推出了ETF指數(shù)基金，結(jié)合了封閉式和開(kāi)放式基金的優(yōu)勢(shì)。

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這里我簡(jiǎn)單嘮嘮我所見(jiàn)到的馬科維茨教授。1988年我從沃頓畢業(yè)，去了紐約巴魯克學(xué)院工作，最大的收獲，就是和馬科維茨教授做同事。他是一個(gè)真正的紳士，高高瘦瘦，講話聲音不大，總是面帶微笑。在讀書(shū)期間就知道了馬科維茨教授是現(xiàn)代金融學(xué)的鼻祖，創(chuàng)立了現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論，這個(gè)工作使得他在1990年獲得了經(jīng)濟(jì)學(xué)諾貝爾獎(jiǎng)。到了巴魯克學(xué)院我才知道馬科維茨教授興趣極其廣泛，他除了在博士生階段創(chuàng)造了資產(chǎn)組合理論，后來(lái)又搞出了一套二次規(guī)劃的算法，在稀疏矩陣計(jì)算以及模擬程序涉及語(yǔ)言(SIMSCRIPT)領(lǐng)域做出了開(kāi)創(chuàng)性的工作，他對(duì)金融實(shí)業(yè)界也介入很深，管理一個(gè)很大的基金，他確實(shí)也沒(méi)有發(fā)表幾篇學(xué)術(shù)論文。從他那里我學(xué)到了什么是興趣引導(dǎo)工作，興趣創(chuàng)造奇跡，興趣創(chuàng)造財(cái)富，這對(duì)我的職業(yè)生涯影響很大。另外，1995年我在休斯頓大學(xué)申請(qǐng)終身教職時(shí)，馬科維茨教授還是評(píng)委，但是我沒(méi)有看到他寫(xiě)的具體內(nèi)容。

在實(shí)踐中，一個(gè)基金公司可以把市場(chǎng)組合切割成很多塊，每一塊可以組成一個(gè)基金以滿(mǎn)足投資者的需求。把每一個(gè)基金公司的所有基金加在一起，大體上就是一個(gè)股票市場(chǎng)的組合，或者再加上一個(gè)債券市場(chǎng)的組合。應(yīng)該說(shuō)馬科維茨教授的理論奠定了公募基金存在的基礎(chǔ)，或者說(shuō)公募基金的主要任務(wù)就是幫助投資者通過(guò)持有資產(chǎn)組合和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲取一定的收益。這也就是為什么即使有了各種投資策略和各種算法的情況下，被動(dòng)式管理公募基金還是占有很大的市場(chǎng)份額的原因。

權(quán)益投資風(fēng)格分類(lèi)以及各類(lèi)別適應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境，

來(lái)源：中金財(cái)富2022-01-19 “公募基金年度策略：從“冰火兩重天”，到“策略再平衡”“

二、

我們國(guó)家的公募基金是從1998年開(kāi)始的，先是封閉式基金，2001年開(kāi)始有了開(kāi)放式基金，2004年底又推出了ETF基金，綜合了封閉和開(kāi)放式基金的優(yōu)點(diǎn)。推出基金的初衷是基金要為穩(wěn)定市場(chǎng)服務(wù)，把基金看成是中國(guó)市場(chǎng)理性機(jī)構(gòu)投資者的生力軍。在此期間，2000年的基金黑幕事件影響深遠(yuǎn)。2000年6月，嘉實(shí)基金管理公司內(nèi)部“地震”。6月12日，根據(jù)總經(jīng)理洪磊的提議，嘉實(shí)基金管理公司以公司的名義，提請(qǐng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)審查公司董事王少華的任職資格。過(guò)了三天，嘉實(shí)基金管理公司召開(kāi)董事會(huì)，王少華獲董事長(zhǎng)馬慶泉授權(quán)主持會(huì)議，通過(guò)了罷免總經(jīng)理洪磊的決議。這起風(fēng)波在有關(guān)新聞媒體的披露揭示了嘉實(shí)基金內(nèi)部關(guān)于投資理念的長(zhǎng)期爭(zhēng)論。爭(zhēng)論的焦點(diǎn)，就是證券投資基金究竟應(yīng)當(dāng)進(jìn)行長(zhǎng)期分散化投資，還是進(jìn)行重倉(cāng)短期炒作。由于此次“內(nèi)斗”，洪磊受到證券業(yè)內(nèi)的諸多抨擊，被認(rèn)為壞了“行規(guī)”。然而，就在洪磊備受指責(zé)頗顯孤立之時(shí)，12月23日時(shí)任中國(guó)證監(jiān)會(huì)基金部主任張景華發(fā)表致全國(guó)基金經(jīng)理的一封言辭激烈的信，批評(píng)了部分基金在深圳高速新股認(rèn)購(gòu)時(shí)的做法，老張?jiān)谛胖姓f(shuō)“在深高速增發(fā)A股的申購(gòu)過(guò)程中，有八只證券投資基金申購(gòu)該股的數(shù)量超過(guò)了10億股，由此計(jì)算的這些基金申報(bào)認(rèn)購(gòu)新股金額超過(guò)了基金資產(chǎn)規(guī)模。該事件再次暴露出有關(guān)公司對(duì)于“取信于社會(huì)，取信于市場(chǎng)”的宗旨根本沒(méi)有真正的理解，我對(duì)此感到十分震驚和憤怒，作為還算有良心的職業(yè)工作者?！?這在業(yè)內(nèi)引起了很大的風(fēng)波。

上圖轉(zhuǎn)載自《財(cái)經(jīng)》 2000年10月封面

這場(chǎng)基金黑幕實(shí)際上就是關(guān)于公募基金定位和作用的爭(zhēng)論，應(yīng)該說(shuō)這對(duì)我們?cè)谀壳暗沫h(huán)境下考慮我國(guó)公募基金的定位也是有意義的。在理論上公募基金的主要功能是明確的，公募基金源于投資者分散風(fēng)險(xiǎn)的需求，這是公募基金賴(lài)以存在的基本條件。公募基金就是為普通老百姓服務(wù)的，讓廣大人民可以分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的好處?；鸬募軜?gòu)要盡可能的簡(jiǎn)單，減少中間成本。從監(jiān)管層面上講，公募基金要接受全面的監(jiān)管，要遵守對(duì)投資者的誠(chéng)信職責(zé)，例如，不能偏離事先約定的投資方向，基金的風(fēng)險(xiǎn)管理要透明，要讓普通投資者理解基金的構(gòu)成和作用，為普通老百姓服務(wù)。2004年我和我的朋友在《Journal of Business》上發(fā)表的一篇論文討論了這一類(lèi)問(wèn)題。

基金黑幕事件后，洪磊先生來(lái)到證監(jiān)會(huì)擔(dān)任基金部副主任，后來(lái)?yè)?dān)任基金業(yè)協(xié)會(huì)主任，我第一次見(jiàn)到他，是在2001年的一次證監(jiān)會(huì)主席辦公會(huì)上。張景華先生后來(lái)去了證監(jiān)會(huì)規(guī)劃委，再后來(lái)去了中央?yún)R金公司。他在匯金公司期間被派駐中投證券公司擔(dān)任外部董事，我在中投證券擔(dān)任獨(dú)立董事，我們又常常見(jiàn)面了。我從他們兩位那里學(xué)了很多。

三、

理論在持續(xù)發(fā)展，馬科維茨教授的理論是靜態(tài)的，后來(lái)Merton教授（他和馬科維茨教授分享了1990年的諾獎(jiǎng)）又推出了動(dòng)態(tài)理論模型，其結(jié)果就是投資者需要分散風(fēng)險(xiǎn)，也需要對(duì)沖由于環(huán)境變化導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)， 也就是說(shuō)投資者要持有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)、股票市場(chǎng)組合、外加一個(gè)對(duì)沖環(huán)境變化的組合，這是動(dòng)態(tài)模型導(dǎo)致的結(jié)果。例如，某個(gè)投資者特別喜歡喝茅臺(tái)酒，需要每周喝一瓶茅臺(tái)酒，由于環(huán)境的變化，茅臺(tái)酒的價(jià)格也會(huì)變化。為了對(duì)沖茅臺(tái)酒價(jià)格的變化，假定茅臺(tái)酒股票價(jià)格的變化與茅臺(tái)酒的變化是正向的，那么這個(gè)投資者除了要持有市場(chǎng)組合，還會(huì)持有一定份額的茅臺(tái)酒股票。當(dāng)茅臺(tái)酒價(jià)格上升，茅臺(tái)股票價(jià)格也會(huì)上升，同樣當(dāng)茅臺(tái)酒價(jià)格下跌，茅臺(tái)股票也會(huì)下跌，這樣就能滿(mǎn)足這個(gè)投資者每周喝一瓶茅臺(tái)酒的需求，并且這個(gè)需求不受茅臺(tái)酒價(jià)格變化的影響。當(dāng)然每個(gè)投資者面對(duì)的環(huán)境既有相同之處，也有不同之處，取決于他的消費(fèi)構(gòu)成。公募基金可以考慮一些投資者共同關(guān)心的消費(fèi)需求以及環(huán)境變化導(dǎo)致的消費(fèi)影響，從而提供一些對(duì)沖組合，滿(mǎn)足投資者的需求。這種對(duì)沖組合一般是針對(duì)宏觀變量尤其是經(jīng)濟(jì)周期的變化。但是把這種對(duì)沖組合專(zhuān)門(mén)設(shè)計(jì)成基金是有一定難度的，因?yàn)檫@個(gè)組合應(yīng)該會(huì)有股票賣(mài)空的成分。那么基金的板塊輪動(dòng)是否可以納入這個(gè)范疇？在我們的基金行業(yè)，板塊輪動(dòng)是一個(gè)很熱的話題，也是很多基金經(jīng)理經(jīng)常在做的事情，但是也是很難講清楚其依據(jù)。從公募基金透明的角度來(lái)講，也許可以進(jìn)一步要求基金投資范圍按照行業(yè)和板塊細(xì)分，也就說(shuō)在細(xì)分的賽道上，例如新材料、新能源、消費(fèi)等等，分別設(shè)立基金。可以在基金公司和公募基金投顧機(jī)構(gòu)的指導(dǎo)下讓投資者們自己在板塊之間做轉(zhuǎn)換，投資者的最佳選擇也許就是不做板塊輪動(dòng)。

我們的市場(chǎng)還有一個(gè)重要的特征就是政策風(fēng)險(xiǎn)。2021年教育雙減政策對(duì)教培行業(yè)的股票影響很大，2021年房地產(chǎn)業(yè)的斷崖式下滑導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)的股票和債券業(yè)大幅波動(dòng)以及中概股大幅下滑也都是和政策風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)。除此以外，我們每年都會(huì)看到各地新的政策頻繁出臺(tái)，這是由漸進(jìn)性改革的局部性導(dǎo)致的，都會(huì)影響股價(jià)，這些也是投資環(huán)境的變化。如何提供對(duì)沖政策風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品，也是公募基金應(yīng)該考慮的問(wèn)題，基金投資者有需求。

近年來(lái)，不少公募基金公司還推出了量化基金。在透明理念下，量化基金的算法應(yīng)該是公開(kāi)的，而且應(yīng)該盡可能的簡(jiǎn)單，從而使得監(jiān)管部門(mén)看的懂，投資者看的懂。如果算法只是那些清北復(fù)交畢業(yè)的基金經(jīng)理能明白，那是不滿(mǎn)足公募基金透明化理念的。公募基金主要就是為普通老百姓服務(wù)的，透明化的要求，就是為了更好地為人民服務(wù)。

四、

由于基金行業(yè)是整個(gè)資產(chǎn)管理的一部分，公募基金投顧的重點(diǎn)是要從投資者整個(gè)資產(chǎn)管理的角度考慮問(wèn)題。要弄清楚一個(gè)基金的回報(bào)和其他基金回報(bào)的相關(guān)關(guān)系，一個(gè)基金和其他資管產(chǎn)品的相關(guān)關(guān)系，包括一個(gè)基金和宏觀變量對(duì)沖基金的關(guān)系，以及一個(gè)基金和政策風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖變量的關(guān)系。這顯然是一個(gè)在目前幾乎不可完成的工作，但是又必須是一個(gè)從現(xiàn)在起必須努力做的工作。另外，公募基金投顧要盡一切可能讓投資者真正看明白基金的一切。

五、

公募基金的核心理念是透明，透明的要求就是意味著條條框框。為了擺脫條條框框的限制，私募基金就應(yīng)運(yùn)而生了，私募基金也通常被稱(chēng)為對(duì)沖基金。在一般情況下，公募基金被要求是持有股票或債券，不允許有賣(mài)空倉(cāng)位。對(duì)沖基金是可以同時(shí)有買(mǎi)入和賣(mài)空倉(cāng)位的，這也是對(duì)沖這個(gè)名字的來(lái)源。前面我們說(shuō)了公募基金是為人民服務(wù)的，私募基金一般就是為有錢(qián)人服務(wù)的，當(dāng)然也為機(jī)構(gòu)服務(wù)。如美國(guó)的橋水基金只為機(jī)構(gòu)服務(wù)。

公募基金的服務(wù)對(duì)象就是普通老百姓，要讓老百姓能夠分享經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的好處。公募基金賴(lài)以存在的理念是簡(jiǎn)單清晰的，被動(dòng)管理基金最符合公募基金發(fā)展的初心。公募基金公司結(jié)構(gòu)越簡(jiǎn)單，成本就越低。如果一個(gè)基金公司所有的基金就是整個(gè)市場(chǎng)按照事先確定的原則切割而成，那么這個(gè)基金公司就可以是一個(gè)皮包公司，不需要人員，也不需要場(chǎng)地。其必要的會(huì)計(jì)工作以及清算、托管工作都是程序性的，完全可以外包。成本很低，收益基本歸普通老百姓。

何佳，中國(guó)第一個(gè)FMBA項(xiàng)目創(chuàng)始人，南方科技大學(xué)金融系創(chuàng)始人。美國(guó)賓夕法尼亞大學(xué)沃頓商學(xué)院金融學(xué)博士，上海交通大學(xué)計(jì)算機(jī)與數(shù)學(xué)雙碩士；現(xiàn)任山東大學(xué)講席教授，浙江大學(xué)求是講座教授，上海北外灘金融研究院院長(zhǎng)；曾任中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)劃發(fā)展委員、深交所綜合研究所所長(zhǎng)，香港中文大學(xué)、清華大學(xué)雙聘教授，南方科技大學(xué)領(lǐng)軍教授，信熹資本董事長(zhǎng)。先后擔(dān)任中投證券、中信證券、東英金融、同方集團(tuán)、天津銀行、君實(shí)生物、每日優(yōu)鮮等境內(nèi)外多家上市公司獨(dú)立董事；曾作為知識(shí)青年到北大荒屯墾戍邊，并被推薦進(jìn)入黑龍江大學(xué)數(shù)學(xué)系學(xué)習(xí)，畢業(yè)后分配到地質(zhì)部工作。

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