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作者：何佳@來源：何佳嘮嗑

也談“杠桿”與“去杠桿”

何 佳

2021年9月13日

繼商票風波之后，最近恒大理財產(chǎn)品暴雷的消息滿天飛，據(jù)說涉及大概400億的規(guī)模。除了業(yè)主及普通民眾外，恒大財富的投資人還包括恒大集團員工及其家屬。9月10日，在恒大集團召開的“恒大財富專題會”上，許家印稱，目前恒大遇到了“前所未有的困難”，公司轉(zhuǎn)變經(jīng)營戰(zhàn)略，“接下來恒大各級領(lǐng)導(dǎo)干部要帶領(lǐng)全體員工，全力復(fù)工復(fù)產(chǎn)，全力保交樓，全力做好銷售，恢復(fù)正常經(jīng)營，這也是恒大財富產(chǎn)品兌付的最大保證”。恒大企業(yè)在發(fā)展過程中，一直通過銀行貸款、發(fā)行債券等融資渠道實現(xiàn)企業(yè)的發(fā)展。中國房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展模式，一般就是通過高負債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)，把企業(yè)越做越大。但今年一方面由于受疫情因素影響，居民購房意愿普遍偏低，導(dǎo)致恒大在我國的多個樓盤售賣出現(xiàn)不同程度的問題。另一方面，為規(guī)范我國房地產(chǎn)企業(yè)管理，我國多個部門開始對房地產(chǎn)行業(yè)進行宏觀調(diào)控，銀行對房地產(chǎn)企業(yè)的貸款也實行收緊政策。受這些因素影響，恒大正面臨嚴重的債務(wù)危機。恒大集團面臨的債務(wù)危機問題也是這幾年不少中國企業(yè)和地方政府面臨的問題。“去杠桿”，尤其是在經(jīng)濟政策調(diào)整下“去杠桿”確實是各類經(jīng)濟參與主體必須考慮清楚的問題。

中國的房地產(chǎn)業(yè)帶有很強的金融屬性，而且像恒大集團這樣的大型房地產(chǎn)企業(yè)本身就有用以增強圍繞集團房地產(chǎn)板塊的投融資能力以及其他金融活動的金融板塊。例如恒大人壽、盛京銀行以及恒大理財都是恒大集團全資持有或者控股的金融機構(gòu)。再加上大型地產(chǎn)公司和銀行及其他產(chǎn)業(yè)千絲萬縷的關(guān)系，這些大型房地產(chǎn)公司確實可能和一些大型金融機構(gòu)一樣具備大而不能倒的特性。所有這些特點和中國金融體系的定價體系扭曲有關(guān)。按道理融資的特性是由投資的特性來決定，如果投資標的是高風險和高收益的，就應(yīng)該傳導(dǎo)到資金供應(yīng)方。但是在我們這個體系這種傳導(dǎo)是很不順暢的。這種不順暢就使得我們金融體系的參與者分成大眾群體和小眾群體兩塊。其中屬于小眾群體那塊的投資者，往往要求很高的投資收益，例如：無風險回報10%，二級市場回報20%, 一級市場回報40%，而且他們的要求確實也能夠?qū)崿F(xiàn)。而屬于大眾群體那塊的投資者，基本沒有什么金融投資機會，即使有機會其回報也是很低的。雖然在各自的群體板塊中，投資者的投資標的具備低風險低收益和高風險高收益的特點，但是當兩個群體板塊合在一起時，投資者面臨的總的投資標的中定價體系并不存在，由此便形成了結(jié)構(gòu)性套利機會。雖然兩個群體之間隔著巨大的鴻溝，但是資金是可以流通的，而大型地產(chǎn)集團和其他金融機構(gòu)正是扮演了資金搬運的角色，抓住了結(jié)構(gòu)性套利機會，獲得了定價體系扭曲或者群體分割的好處。

資本的無序擴張在教培行業(yè)、游戲行業(yè)、地產(chǎn)行業(yè)等行業(yè)的體現(xiàn)，主要都是由于中國金融體系的主要矛盾和由此形成的結(jié)構(gòu)性套利機會所導(dǎo)致的。一些行業(yè)由于其具備的金融屬性，明顯是可以被認定為準金融行業(yè)的。金融的事權(quán)在中央，但是地方準金融和產(chǎn)業(yè)準金融需要地方政府和行業(yè)主管部門積極參與準金融的監(jiān)管。P2P出現(xiàn)嚴重問題的核心是缺乏監(jiān)管抓手和監(jiān)管主體。隨著中國經(jīng)濟的大轉(zhuǎn)型很多產(chǎn)業(yè)都會受到影響，對于那些具有準金融特性的行業(yè)影響可能更大，其流動性風險和產(chǎn)業(yè)本身萎縮的風險都在顯現(xiàn)。解決大而不能倒問題的根本出路，是提高資本充足率，大幅度地提高股權(quán)融資比例，用高風險的股權(quán)資本去抵御具有高風險的投資標的，這種匹配是必須的。資本無序擴張會伴隨高“杠桿”，去“杠桿”的問題可能是一個長期的話題。

“去杠桿”是這幾年討論的比較多的一個問題，是“三去一降一補”（“三去一降一補”是根據(jù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革提出的，即去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補短板）5項工作中的一項。“去杠桿”也是過去幾年我國宏觀經(jīng)濟運行的重要邏輯主線之一，并顯著改變著微觀主體的行為方式。“去杠桿”的說法往往與“防風險”相聯(lián)系，這意味防范化解重大風險是最終目標。去杠桿的體現(xiàn)在于宏觀杠桿得到有效控制，而宏觀杠桿得到控制在于微觀企業(yè)去杠桿和金融去杠桿。

2007年全球金融危機以后我們國家頻繁和大量的使用基建和房地產(chǎn)去刺激經(jīng)濟，從而維持了一個相對高的投資率和GDP增長率，但這一過程導(dǎo)致非金融企業(yè)部門、居民部門和政府部門三者同時快速加杠桿，將宏觀杠桿率推至了偏高的境地。非金融企業(yè)部門、居民部門和政府部門的杠桿率分別由2008年底的96.3%、17.9%和27.1%快速上升至2016年中的166.9%、41.7%和43.4%，宏觀杠桿率也從141.3%上升至251.9%。非金融企業(yè)部門進一步加杠桿，導(dǎo)致原本過剩的產(chǎn)能進一步擴張，最終PPI自2012年3月起經(jīng)歷了長達54個月的通縮。債務(wù)增速大幅超過名義GDP增速，未來現(xiàn)金流不足以支撐債務(wù)的增長，經(jīng)濟進入加杠桿階段。地方政府在GDP考核壓力下通過地方政府融資平臺進行大規(guī)模違規(guī)舉債，并通過刺激房地產(chǎn)獲得巨額的土地出讓金和稅費收入，引發(fā)了地方政府債務(wù)和企業(yè)債務(wù)風險。居民部門杠桿率快速上升，盡管橫向比較來看總水平不高，但是已經(jīng)透支了居民部門的財富積累。2016年開始實施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，正是通過行政化去產(chǎn)能去杠桿的方式，有效地推進了國有企業(yè)的去杠桿進程。

2007年危機之后實體部門杠桿率的快速上升，背后存在著金融部門無序擴張的問題。由于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的監(jiān)管規(guī)則和標準不一致，導(dǎo)致了業(yè)務(wù)發(fā)展不規(guī)范、監(jiān)管套利、產(chǎn)品多層嵌套、剛性兌付、規(guī)避金融監(jiān)管和宏觀調(diào)控等問題。商業(yè)銀行將資產(chǎn)由表內(nèi)轉(zhuǎn)移到表外，降低了資本約束要求，規(guī)?？焖僮龃?，并且通過借用各種“通道”，將資金貸款給地方政府融資平臺、產(chǎn)能過剩國企等受到信貸政策限制的部門。同時銀行理財、信托、券商資管、基金子公司等金融子行業(yè)也迅速做大，實現(xiàn)了爆發(fā)式的增長。實體部門和金融部門的杠桿率不斷攀升，風險持續(xù)累積聚集，金融行業(yè)也逐漸脫離了服務(wù)實體經(jīng)濟的初衷，資金體內(nèi)循環(huán)，脫實入虛。從2016年下半年以來，監(jiān)管全面加強，去杠桿及控制風險成為金融監(jiān)管的重中之重。銀行、證券、保險等行業(yè)各項監(jiān)管政策不斷出臺，整治市場亂象、防控行業(yè)風險、彌補監(jiān)管短板。2017年11月8日國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會成立；2017年11月17日“資管新規(guī)”意見稿發(fā)布；2018年3月13日銀監(jiān)會和保監(jiān)會合并組建銀保監(jiān)會；2018年3月28日中央全面深化改革委員會第一次會議審議通過“資管新規(guī)”，并于4月27日正式發(fā)布。在金融監(jiān)管全面趨嚴，金融去杠桿穩(wěn)步推進之下，M2和商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模同比增速降至10%以下，社會融資規(guī)模同比增速也穩(wěn)步下滑。

去杠桿是供給側(cè)改革“三去一降一補”的重中之重，近年來無論是在金融體系層面，還是在實體經(jīng)濟層面，都出臺了很多政策。這導(dǎo)致金融體系內(nèi)部出現(xiàn)流動性分層，大型金融機構(gòu)和中小型金融機構(gòu)業(yè)務(wù)分化，實體企業(yè)也出現(xiàn)信用分層，低評級企業(yè)融資難度上升。以上的討論基本上是社會的主流說法。以下我們試圖從金融本質(zhì)尤其是中國金融本質(zhì)方面去理解杠桿問題。這里涉及到不少問題，包括中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、金融和經(jīng)濟的一些基本理論，等等。我們認為杠桿和“去杠桿”問題是一個專業(yè)性比較強的問題，需要認真對待，尤其需要從金融本質(zhì)上去思考。

一.中國特殊國情下的“杠桿”

我想說由于中國的特殊國情，要想把中國的杠桿講清楚是非常不容易的。杠桿作為會計上的一種陳述可以幫助我們做些分析，但是會計陳述本身是無法作為決策依據(jù)的。我們的決策是更要依賴于體現(xiàn)經(jīng)濟含義的分析變量。我們曾多次討論中國的漸進性改革問題，中國是一個從計劃經(jīng)濟向市場經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的國家，同時又要保持社會主義公有制。市場經(jīng)濟要求企業(yè)自負盈虧，記賬是必須的，用現(xiàn)代財務(wù)報表表述企業(yè)情況也是必須的。但是公有制又使得股權(quán)和控制權(quán)層層穿透，事事相連，鏈條超級長成為國有企業(yè)的一個特點。我曾經(jīng)在中投證券擔任獨立董事，我理解這個公司的鏈條是：中投公司-匯金公司-建銀投資-中投證券。在這樣一個情況下，我們也許可以討論單個企業(yè)或者單個小區(qū)域的杠桿率，但是這和整個宏觀杠桿率又如何相連接呢? 況且單個企業(yè)或者單個小區(qū)域的杠桿率又有什么經(jīng)濟含義呢？我對這個問題的思考起源于對跨國公司子公司的杠桿思考?？鐕咀庸镜臅媹蟊淼臄?shù)據(jù)也給出了有關(guān)子公司杠桿的狀況，但是卻無法講清楚其真實含義。假設(shè)華為在巴西設(shè)立一個子公司，叫華為巴西。華為給華為巴西一筆錢作為啟動經(jīng)費，這筆錢在華為巴西可以記作股權(quán)也可記作債券，完全取決于華為的考慮，因為錢都是華為提供的。在這個意義上，單從資產(chǎn)負債表上討論華為巴西的杠桿是沒有意義的。所以，一般來講，通過會計報表來討論跨國公司子公司的資本結(jié)構(gòu)是沒有意義的，只會扭曲事情的本質(zhì)。我們再舉一個現(xiàn)實的例子，所謂高盛進入中國的三部曲。第一步就是高盛捐贈5.1億元“買門票”，為海南證券解決歷史包袱，從而取得中國政府對高盛進入中國的諒解和支持；第二步就是設(shè)立高華證券，一個100%的中資證券公司。出資的具體安排是高盛為方風雷團隊提供8億元商業(yè)貸款，同時還有聯(lián)想投入2.72億元。2004年10月高華證券注冊成立為綜合類證券公司，方風雷團隊和聯(lián)想分別占有高華證券74.63%和25.37%的股份；第三步，高盛與高華證券合出資組建一個合資證券公司，高盛高華證券，兩家分別占有33%和67%的股份，高盛高華證券僅從事投資銀行業(yè)務(wù)。由此，高盛成為首家絕對控股中國內(nèi)地一家合資證券公司的海外投行。在高盛高華的股權(quán)結(jié)構(gòu)上體現(xiàn)了跨國公司子公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)在會計報表上數(shù)據(jù)的任意性。高盛為方風雷團隊提供的8億元可以被稱作債券，而這筆錢又可以轉(zhuǎn)換成高盛高華的50%（74.63%*67%）股權(quán)。所以高盛實際擁有高盛高華的股權(quán)可以被理解為83%。但是這個股權(quán)在財務(wù)報表上并不是如此記錄的。

在中國，中央政府和地方政府，政府和國有企業(yè)是緊密地綁在一起的，國有控股公司又是上市公司的母公司。所有這些關(guān)系都可以在某種程度上被理解為母子公司的關(guān)系，甚至祖孫公司的關(guān)系。另外，民營企業(yè)和國有企業(yè)以及地方政府也是綁的相當緊的，具有千絲萬縷的聯(lián)系。我們經(jīng)?？吹?，地方政府常常出讓土地用以吸引民營企業(yè)入駐，用以換取今后地方政府的稅收和當?shù)氐腉DP增長。不少小型民營企業(yè)也常常是依附在一家比較大的國有企業(yè)之上，通過各種關(guān)聯(lián)交易賴以生存。因此，如何衡量地方政府的杠桿、國有企業(yè)的杠桿、金融機構(gòu)的杠桿是需要非常謹慎的，尤其是想把那些局部的負債加總得出某些結(jié)論是更需要仔細斟酌的。當然由于各種經(jīng)濟個體能夠捆綁在一起，也有利于減少流動性風險，也會導(dǎo)致用較低成本做債務(wù)重組以及債轉(zhuǎn)股和壞賬剝離等等。總之，由于中國經(jīng)濟體系的特殊性，想把中國的杠桿講清楚不是一件容易的事情。如果杠桿都講不清楚，又如何能夠比較精準地“去杠桿”呢？

二.李嘉圖（David Ricardo）

的稅收與發(fā)債的等價理論

李嘉圖等價定理認為，征稅和政府發(fā)債在邏輯上是相同的。這一原理可以通過下面的例子來加以說明。假定人口不隨時間而變化，政府決定對每個人減少現(xiàn)行稅收（一次性總付稅）100元，由此造成的財政收入的減少，通過向每個人發(fā)行100元政府債券的形式來彌補（再假定債券期限為一年，年利息率為5%），以保證政府支出規(guī)模不會發(fā)生變化。減稅后的第二年，為償付國債本息，政府必須向每個人增加105元的稅收。巴羅教授在其1974年發(fā)表的《政府債券是凈財富嗎？》一文中，用現(xiàn)代經(jīng)濟學理論對李嘉圖的上述思想進行重新闡述。巴羅提出，在一個跨時新古典增長模型中，在特定假設(shè)（例如完備的資本市場、一次總付稅、代際利他和債券增長不能超越經(jīng)濟增長等等）下，如果公眾是理性預(yù)期的，那么不管是債券融資還是稅收融資，政府所采用的融資方式并不會影響經(jīng)濟體系中的消費、投資、產(chǎn)出和利率水平。原因是當政府為彌補赤字而發(fā)行債券時，具有理性預(yù)期的公眾明白債券變現(xiàn)最終還是要靠增稅來完成，即現(xiàn)期債券相當于未來稅收，政府債券融資只不過是移動了增稅的時間。而且，消費者具有“利他主義”的遺產(chǎn)動機，即他不僅從自己的消費中獲得效用，而且從子女的消費中獲得效用；他不僅關(guān)心自己的消費，也會間接關(guān)心子女的消費。盡管舉債具有的減稅效應(yīng)使消費者收入增加，但在理性地預(yù)期到將來稅收將增加從而子女消費水平將受到不利影響時，消費者就不會因為現(xiàn)期收入的增加而增加消費。消費者不會將政府發(fā)行公債融資引起的財政擴張及收入增加看作是幸運的意外收獲，他們寧愿將一部分收入儲蓄起來以支付未來（甚至子女）的稅收負擔，因此消費需求不會上升，更不會出現(xiàn)消費支出的乘數(shù)效應(yīng)。這是宏觀經(jīng)濟學領(lǐng)域里的債務(wù)結(jié)構(gòu)理論，和公司金融里的MM債務(wù)結(jié)構(gòu)理論是非常相似的。公司金融里的債務(wù)結(jié)構(gòu)理論是我們在《論中國金融體系的主要矛盾與穩(wěn)定發(fā)展》第一章里討論過的，在一定的條件下，公司的資本結(jié)構(gòu)不會影響公司的價值。有意思的是，當我們這些搞金融的人在炫耀MM理論時，我們的一些研究經(jīng)濟的朋友就會說， 你們的MM理論是從我們的經(jīng)濟學老祖宗那里模仿過來的。因此在滿足一定的條件下，無論宏觀的債務(wù)結(jié)構(gòu)和微觀企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)都沒有一個所謂的最優(yōu)結(jié)構(gòu)，那么杠桿高點或低點又有啥關(guān)系呢？這應(yīng)該是我們討論杠桿率以及債務(wù)結(jié)構(gòu)的一個出發(fā)點。接下來的問題才是在什么樣的情況下我們要防止杠桿率過高，當杠桿率過高時我們又應(yīng)該如何“去杠桿”。這些討論和相應(yīng)的政策都要回到專業(yè)本源去思考，要結(jié)合我們的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)和中國金融的本質(zhì)去思考。

三.對于“高杠桿”我們到底

在擔心什么？

當杠桿比較高時，我們到底擔心什么問題，這些問題又應(yīng)該如何解決？我們還是用一個例子來說明問題。例子：有一個公司目前沒有任何現(xiàn)金和資產(chǎn)，只有帳面值為10000元的債務(wù)。公司有一個項目需要初始投資2000元，一年后的現(xiàn)金流入是無風險的11000元。大家面對的問題是：此項目的凈現(xiàn)值是多少（假定折現(xiàn)率為0)？投資者是否會投這個項目？為什么？經(jīng)過什么樣的調(diào)整過程投資者才會投這個項目？這個項目顯然是個好項目，其凈現(xiàn)值是9000元。因此作為一個孤立的項目，這個項目是非常值得投資的。但是在公司債務(wù)問題沒有得到適當?shù)奶幹们?，是沒有投資者會投資這個項目的。道理很簡單，因為這個項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流11000，在還掉公司債務(wù)以后就剩下1000了，比初始投資2000還要少1000。債權(quán)人面臨的情況是清楚的，如果這個項目被放棄，債券的市場價值為零。這個問題如何解決，答案就是債務(wù)重組! 如果持有債券的是單一債權(quán)人，這個問題好辦。一個辦法就是把債券的賬面值削減到5000。新的投資者就會進來，他的凈收益是4000。在該項目會被投資的條件下，原有的債權(quán)人和新投資者將分享整個項目的凈現(xiàn)值9000， 至于這個9000的大餅如何分，則取決于雙方的議價能力。而這個賬面值削減，也可以被理解為某種程度的去杠桿，但是這是會計意義上的去杠桿。如果一定要深究，這個賬面值削減其實反而是經(jīng)濟意義上的加杠桿。而且這種經(jīng)濟意義上的加杠桿對債權(quán)人和新投資者都是有利的。當然如果有很多債權(quán)人債券重組的工作會相對復(fù)雜和費時間，這就需要一個有效率的破產(chǎn)法以實現(xiàn)能夠比較高效的解決問題。以上這個例子的背后是公司金融中的一個“債務(wù)高懸問題”，而“債務(wù)高懸問題”是公司金融里面幾個重要的問題之一，是把公司金融問題和公司的投融資問題捆綁在一起考慮問題。如果一個公司具有很高的債務(wù)，那么這個公司即使有很好的投資機會，也可能會有融資困難，從而被迫放棄好的發(fā)展機會。而解決的辦法就是展開債務(wù)重組或者“去杠桿”，讓各方都獲得好處。我們可以看到去杠桿不是為了單純降低杠桿率，而是一種提高經(jīng)濟效率和企業(yè)發(fā)展的手段。這里尤其要關(guān)注的是會計意義上的“去杠桿”和經(jīng)濟意義上的“去杠桿”的重大差別以及兩者之間的復(fù)雜關(guān)系。我們顯然更在意經(jīng)濟意義上的“杠桿”。我們無論在考慮地方政府“去杠桿”還是企業(yè)或者個人“去杠桿”的問題時，本質(zhì)上是要解決“債務(wù)高懸問題”，從而促進發(fā)展，這就是“去杠桿”為實體經(jīng)濟服務(wù)的根本性考慮。

在實踐中，除了債務(wù)重組還有其他解決“債務(wù)高懸問題”的辦法。其中一個辦法就是通過資產(chǎn)證券化、設(shè)立信托計劃或擬信托計劃把企業(yè)的好項目剝離出來放到表外，不讓現(xiàn)有的債權(quán)人染指。這也是一個在中國常用的辦法，這也是我國信托行業(yè)快速發(fā)展的一個重要原因。但是這種做法，從會計的角度看也許會增加杠桿，但是公司卻避免了高杠桿的扯皮，抓住了投資發(fā)展機會。另外，從“債務(wù)高懸問題”這個角度出發(fā)看問題，中國大量小微企業(yè)融資難的核心問題之一其實就是這些企業(yè)已經(jīng)有很高的債務(wù)，只有先做債務(wù)重組或設(shè)立信托計劃，或者尋找其他方法才有可能獲取新的融資，不然上面喊破了嗓子也沒有用。

2003年國有大銀行建設(shè)銀行和中國銀行也是在做了各種壞賬剝離形式的債務(wù)重組，以及外匯注資補充資本金后，才順利引進境外投資者的。而其最根本的原因就是當時境外投資者看到了中國經(jīng)濟高速增長的潛力。在這個意義上，當時討論的所謂我國銀行資不抵債問題只是在會計意義上的，并不是在經(jīng)濟意義上的?？傊?，“去杠桿”要立足于是否有利于企業(yè)的發(fā)展，是否有利于區(qū)域經(jīng)濟的發(fā)展，是否有利于國家整體經(jīng)濟的發(fā)展；“去杠桿”一定不能搞行政化，因為這可能會導(dǎo)致經(jīng)濟下滑，企業(yè)出問題，股權(quán)和債權(quán)投資者都可能遭受損失。近年來不少地方由于企業(yè)破產(chǎn)，地方政府出現(xiàn)了財政困難，有些地方甚至上了金融機構(gòu)的黑名單。地方政府也會面臨“債務(wù)高懸問題”，地方政府一定要努力解決這個問題，否則就會影響地方經(jīng)濟的發(fā)展。具體的解決方法，我們在上面提了一些，也許還需要其他的創(chuàng)新方法。

總之，我們的杠桿問題至少有兩點是獨特的，一個是和定價體制有關(guān)，另一個是和捆綁在一起的社會經(jīng)濟體制有關(guān)。具體來說，以上討論的一些理論是基于定價體系存在的，例如公司金融的MM理論，在某種意義上還有李嘉圖等價定理。但是我們體系中的杠桿，尤其是金融體系的杠桿是源于我們的定價體系的嚴重扭曲，或者等價的講是由于存在漸進性改革結(jié)構(gòu)性套利機會，例如幾年前各類金融機構(gòu)包括證券公司、信托公司、基金子公司、銀行、保險等熱衷的“通道業(yè)務(wù)”。除此以外，我們討論的社會主義公有制和在市場經(jīng)濟體系里運行的國有企業(yè)也增加了我們對經(jīng)濟含義下的杠桿界定的難度?，F(xiàn)在很多有關(guān)地方政府債務(wù)和企業(yè)債務(wù)的估計最多具備標識性的作用，不能夠成為制定政策的依據(jù)。其實杠桿也不一定是壞事，如果債務(wù)具有剛性約束，也可以防止過度投資和過度消費。如何把杠桿變成一個我們可以主動使用的經(jīng)濟調(diào)節(jié)變量也是極具挑戰(zhàn)意義的。只有把這些問題充分搞清楚了，我們才能夠把高杠桿和金融風險的聯(lián)系搞清楚，才能精準地和有效地“去杠桿”，尤其是我們要在這個過程中取得多方共贏的結(jié)果。

作者：何佳，中國第一個FMBA項目創(chuàng)始人。美國賓夕法尼亞大學沃頓商學院金融學博士，上海交通大學計算機與數(shù)學雙碩士；現(xiàn)任浙江大學求是講座教授，上海北外灘金融研究院院長、信熹資本董事長；曾任中國證監(jiān)會規(guī)劃發(fā)展委員、深交所綜合研究所所長，香港中文大學、清華大學雙聘教授，南方科技大學領(lǐng)軍教授，先后擔任中投證券、中信證券、東英金融、同方集團、天津銀行等境內(nèi)外多家上市公司獨立董事；曾作為知識青年到北大荒屯墾戍邊，并被推薦進入黑龍江大學數(shù)學系學習，畢業(yè)后分配到地質(zhì)部工作。

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財政到底有多緊？

負利率時代的泡沫、掠奪和危機！

全球貨幣再寬松：一次無法降落的飛行

美國人眼中的中國崛起 | 哈佛教授TED演講

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成年人的崩潰，都是靜悄悄：你能挺過多少坎，就能成多大事

為什么有的人年紀輕輕，思想深度卻遠高于常人？

杠桿的輪回，眾生的焦慮

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由FMBA歷屆校友推薦的文章集錦，版權(quán)屬于原作者